主持人：好，下面我们请博时基金宏观部总经理魏凤春来交流他的研究报告。
魏凤春：大家下午好，因为很多都是老朋友，我九月份参加博时四季度投策报告会，如果有印象还知道我当时的观点。当时我用了一句话，自古风秋悲寂寥，2012年我看不清全年，但是我最多看清上半年。我经常看一些所谓的军事著作，我的逻辑很简单上半年是消耗战，就像当年诸葛亮他们对垒的时候，要保持主动性，这首先要坚守再攻。今天汇报的内容有五部分，第一个就是对2012年的看法，还有趋势，我个人还更看重节奏，在这个市场激荡的时代节奏和结构非常的重要，我们再谈一下配置。
2011年已经过去了，按照绝对受益的看法来看全军覆没，为什么出现这种情况，我简单的总结了一下，整个市场为什么出现这种情况？我认为有四点错误：一个错把周期复辟当周期复兴，一个是长期的，一个是短期的。第二个对过度刺激的后果毫无防备。第三个囿于政策重于市场的旧有逻辑，第四点没有认识到全球已经开始重新失衡了，这四点每个季度都犯了致命的错误，无论是你的战略多么对，但是战术错了。这当然是回顾过去。
2012年我们该怎么干？有几点是不能变化的，吃饱了不饿这种东西一定要坚持，第一在2012年以及以后未来几年政策肯定是第一位的，运行是第二位的。我没有看到世界经济向上的态势，我现在没有看到，包括看到政策的操作，政策被一点点的消耗掉，你所有的政策的利好，第一天发现第二天又没有了。第二点政府肯定不会重新刺激。第三点2012年是中国10年政治的权力交接区，一定要保持平稳，只有做一些好的变动，一些系统性风险的变动就不会干。第四个全球的重新失衡我们要重新认识，人民币贬值我认为已经开始。这是我们认为2012年如果非要让我讲一些形势上的东西，我做的报告要坚持的4点，如果4点判断错了对整个市场看法就完全发生变化。一个是周期向上，第二点政策向下，这两点会使得整个市场在向下的过程中何时往上走，周期力量和政策两个在搏弈，都是在消耗。
二、趋势：风险溢价升，估值中枢降
首先我们谈一点从全球的视角来看，我们对年底美国的经济与中国复苏好一点，中国向下美国向上这可能是一个短期的，未来一段时间是一个趋势，全球的吸引力已经从原来谁增长最快，变成谁在这场刺激中受伤最轻。我经常讲一个例子，这次美国的修复其实是因为08年的刺激，他开出药方，但是他并没有拿药，在路上他把买的药给了发达国家。这表明整个全球已经开始重新失衡了，这样新兴国家的溢价是上升的，印度的上升更快。这样认为近10年的资本市场的重估基本上已经实现了。我个人认为中国近10年来的东西，大家总认为中国市场价格上升的趋势可能已经发生变化了。重新评估中的价值需要很多的手段，对整个的明年很严峻的态势经济是在衰退的，通货膨胀也是在往下走的，下半年增长可能往上但是力度不会太高。
我认为明年的通货膨胀会往下走，道理很简单，明年上半年的通货膨胀的下行中国政府有了可以提供要素价格的提升，可以帮助政府把经济增长搞上去，所以可能下半年会往上走。整个的趋势是衰退来决定的，他就决定着整个权宜的资产是下降的，这样就看到所谓的中周期发生了疑问，我们发现中国的制造业，特别是设备投资很高，他的很高的背后是供给的增加，他要和产售者对应。从2010年4月以后，他扩展很大，这个问题出现过，是因为有国际的市场，现在国际市场在收缩，那我们中国政府的产能干什么去了，没法消化，这是2010年大家没想清楚，认为这是中周期加速发展的东西。
趋势，大家说政府会不会对冲风险，我认为可能不大我们政府怎么应对？通过稳定社会的措施来保证中国经济不会因为经济的下降而导致社会稳定。对地方来讲是要保增长的，因为保增长需要钱？是中央增加地方的税收，他来发债。另外一方面中央很希望民间资本参与进来，通过调整要素价格，怎么样调整要素价格？因为通货膨胀下来了，通过这个方式来吸引民间资本进来，所以大家看到技术性的调整。它不会改变趋势，它会改变节奏。
三，节奏：春末夏初。
节奏是由经济库存来决定的，上半年从被动补库存到主动去库存，可能要到二季度才能基本完成。原料库存先去，产成品库存后去。
我记得去年11月底就判断转过年来流动性会很充裕，银行会持续性的放贷款。我们判断低于流动性我不太认同这个逻辑。
从产业资本的视角来看，大家说估值很便宜了，它便宜不便宜是一种感觉，有人说已经很便宜了可以买了，它为什么还跌呢？我们判断估值是不是到底的话我们有一个判断，是产业来决定的。产业资本决定了估值的底，那么他倒了没到，产业资本与金融资本的收益率正在趋同，但整个估值体系还存在一定的下降空间。现在来看还没到，还需要一些时间，因为发现很多老板说我愿意贷款或者我愿意借钱来持有我的股票的时候，现在还没有到。
估值到底了，政策到底了，老百姓不参与股市也不起来。你看我右边列的图是2011年各种理财产品的各种投资的收益率。当然我们是不能炒股票，你们是可以做的。这个问题没搞清楚之前老百姓是不愿意进场的。肯定要先考虑清楚，是要先冲一把以后调整呢，还是等趋势明了了。
从我们前面判断来看是一个估值下降的趋势，政策没有对冲掉，从节奏来看，无论是流动性，企业盈利来看，我认为二季度可能是一个拐点。
四，结构。
就是刚才我们讲到趋势不是太大，在什么市场都能挣钱，前提是要把结构搞清楚，第一搞清楚股票，债券货币的均衡，在2012年上半年，货币将确定性向下，债券向上但空间有限，A股向上但确定性不够；在2012年三季度后，我们将有可能看到三个市场的轮回，即货币和股市吸引力上升，而债市吸引力再次向下。四季度是要把股票和债券卖掉保留现金的，这是一个大作战背景。
虚实的位次，明年如果在PE上分出高低的话是两点，你比不过保险，信托和证券，现在大家说银行很便宜，大家都在拼命的买银行，银行只有相对受益，没有绝对受益。我为什么认为虚实需要重新均衡呢？银行太胖了，实业太瘦了，其实中国的经济已经很清楚了，我们要做大实业，如何做大实业，肯定是要银行让利的。金融工作会议可能会做出一些判断来，银行如何让利，银行不瘦，中国不肥，在这个背景下2011年银行之所以有不错的收益，是一个扭曲的东西。到了2012年这个状态可能不会在出现了，我认为明年是一个以虚补虚的状态，中国需要实业。
周期的演绎与行业的景气转换，二季度有可能反转，我们等着，我们实际上现在每周都要观察行业的变化，我们用了大量的指标，我们对这个结构就是行业的变化是和经济自身的运行规律是相一致的，去了库存就是库存，需要钱，需要物，是一个天然的循环。如果经济自身的规律是存在的话，那一定是这样来按照行业轮动的，我们是有中国制造，能源，资源依次去，去完以后才可能谈到库存的问题。现在还看不到，如果是的话是这样的，我们认为这是一个周期的演绎，是按照这个逻辑进行的。
消费的分化，消费是由需求来决定的，所有的人都需要得到收入。我们现在简单的看一下中国现在消费的问题，第一收入并不太高，因为通货膨胀价格提升了，今年价格提升的因素没有了，所以白酒才会大跌，还有一点中国前三年对汽车，家电，做了大量的补贴，透支，本来你应该花2000块钱，然后把2000块钱存着，再存上半年花3000块钱买了冰箱，透支过渡仍然还是不行。消费唯一一点好处在于什么？需求比较稳定，成本下降了。
比如说中成药现在成本下来，那么价格没有下来，特别是奢侈品消费，中国政府有说公务员的消费是要刷卡的，刷卡消费和现金消费是不一样的。从我们的逻辑看不到太多的行情。
中心企业与外围企业，中心企业和外围企业说白了就是蓝筹股和中小企业，外围企业是不依靠企业活下来的。我现在提醒大家一季度中心企业会成为一些基金工作首选，我指的是一些分红率不错的，这一点也符合我们讲的，在这个时代能够活下来，能够分红的公司肯定是基金公司会喜欢的。
那么这个我们要提醒大家我讲的中心企业并不都是传统企业，我讲银行很好，分红很好，但是银行可能30年还看不到坏处，银行是中国政府需要他很让利。有的传统企业很大，他的分红不行，盈利不行。这里我更多的要提醒中心企业，就是指中国的大型的企业，央企的利润同比下降快，依托于大款的很多外围企业或者一些所谓的不正当的人士肯定是因为大款的陷落而收入下降。
这一点到了今年的一季度会可能比较明显，好多外围企业依托于大款发展起来的企业他会发现他再也没有机会发展起来，因为他已经倒落了。
五，配置，消耗战下的轮回。
我谈配置我只能讲，大家听听而已。当然配置有一个前提因为是消耗战，谈到这个逻辑进行配属。
我原来用过就是时代变了，怎么配置的问题，一定不要时间太长了，有些公司已经不再受制于市场的优惠，现在你看不清市场的力量，哪个更强大，这个逻辑很重要。两个人公司要换领导了，这两个人不知道谁干领导，哪个都不要靠的太近，投资也是这样。
理念，消耗战一定要保持理性，诸葛亮如此聪明的人和司马懿对抗了一百多天，他最后失败了，司马懿他就是坚持最后就赢了。当然主动性，何谓主动性，可能要求不一样，如果能够撤现金你不要乱动。大家都是没有这个，好多人手里不拿着股票心理不舒服，其实不是这样的。
大类资产的配置，我们是肯定要配的，怎么配？我们认为首先要跟每个季度不一样，我这里讲了上半年，第一季度多考虑债券，少考虑股票，第二季度是多考虑股票，第三个不是特别清楚，最后一个是特别清楚的。上半年要先考虑货币和债券，债券先以利率债为主，后以中低信用等级的信用债为主，信用风险需甄别。下半年真的是看不清楚。
股票的配置，上半年一季度，只有股息率尚可的大盘股与价值股才是蓝筹。一定要全年防范以虚补实对泛金融业的杀伤，2011年大家拿了很多金融，觉得不错，银行需要让利，就看明天这段时间中国政府在金融工作会议之后一些具体的举措，他不可能让银行很惨，我是按照决定受益，因为你只能拿他是另外的问题。再一个是上半年防范新兴产业泥沙俱下的风险。这一点的话现在已经开始出现了，有很多小股票跌的一塌糊涂，只有到了一季报出来以后，才能知道，他确实是傍了大款才买的房子。
上半年是消耗战，先守在攻。这是我今天给大家汇报的内容，先守在攻。
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